«Οταν βλέπεις μία κατσαρίδα, πιθανότατα υπάρχουν κι άλλες»
Τζέιμι Ντάιμον, διευθύνων σύμβουλος JP Morgan
ΤΟΥ ΓΙΩΡΓΟΥ ΛΑΓΑΡΙΑ*
Πρόσφατες αποκαλύψεις πιθανής απάτης σε δάνεια περιφερειακών τραπεζών των ΗΠΑ και πτωχεύσεις εταιριών του κλάδου του αυτοκινήτου αναζωπύρωσαν μνήμες πίεσης τύπου 2008. Παρότι οι απώλειες παραμένουν περιορισμένες και δεν παρατηρείται εκροή καταθέσεων, η αυστηρότερη πιστωτική πολιτική μπορεί να αναδείξουν κρυμμένες ευπάθειες, ιδίως σε ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια, και μόχλευση. Ωστόσο, τα συστημικά «μαξιλάρια» είναι ισχυρά: οι 13 μεγαλύτερες τράπεζες των ΗΠΑ διαθέτουν περίπου 200 δισ. δολ. επιπλέον κεφάλαιο, ενώ η Fed είναι έτοιμη να χαλαρώσει τη νομισματική πολιτική. Η χρηματοπιστωτική ευθραυστότητα παραμένει κάτω από μια αισιόδοξη αγορά, αλλά η εμπειρία δείχνει ότι η έγκαιρη παρέμβαση των κεντρικών τραπεζών εξακολουθεί να λειτουργεί ως το τελικό δίχτυ ασφαλείας. Ισως, λοιπόν, το πραγματικό ερώτημα να μην είναι αν «οι κατσαρίδες πετούν μόνες», αλλά αν «το εντομοκτόνο είναι αρκετά ισχυρό».
Στα τέλη της περασμένης εβδομάδας οι χρηματιστηριακές αγορές υποχώρησαν, καθώς ορισμένες περιφερειακές τράπεζες των ΗΠΑ (Zions και Western Alliance) αποκάλυψαν υπόνοιες απάτης σε δάνεια. Αυτό ήρθε αμέσως μετά την κατάρρευση της First Brands (παραγωγού ανταλλακτικών αυτοκινήτων) και της Tricolor (εταιρίας χρηματοδότησης αυτοκινήτων), καθώς και έπειτα από πτώση 20% σε τρεις μήνες του Blackstone Secured Lending Fund. Οι αγορές ανέκαμψαν την επόμενη ημέρα, κυρίως λόγω καλών αποτελεσμάτων από μεγάλες εταιρίες των ΗΠΑ, αλλά και χάρη στο γενικότερα αισιόδοξο κλίμα που επικρατεί στη Wall Street τις τελευταίες εβδομάδες.
Ωστόσο, κάτω από την επιφάνεια παραμένουν ανησυχίες για ενδεχόμενη χρηματοπιστωτική πίεση. Τα σημάδια είναι γνώριμα σε όποιον εργάστηκε πριν από το 2008: αποτυχημένοι δανειστές και ερωτήματα για το πού βρίσκεται ο πραγματικός κίνδυνος. Ο Jamie Dimon, CEO της JPMorgan, υπαινίχθηκε ότι οι πιστωτικοί κίνδυνοι δεν εμφανίζονται απομονωμένα, οι χρεοκοπίες εταιριών μεταφέρουν πίεση στους δανειολήπτες τους, δημιουργώντας ένα φαινόμενο μετάδοσης. Αυτή είναι η εμπειρία κάθε μεγάλης χρηματοπιστωτικής κρίσης. Ράλι επικίνδυνων περιουσιακών στοιχείων που συγκαλύπτει εύθραυστες συνθήκες αποτελεί εκρηκτικό συνδυασμό.
Ακόμα πιο ανησυχητικό γίνεται το περιβάλλον όταν εμπλέκονται ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια. Δεν είναι τυχαίο ότι η Τράπεζα της Αγγλίας φέρεται ότι εξετάζει stress tests για την ιδιωτική πίστη, αν και παραμένει ασαφές πώς θα μπορούσε να εφαρμοστεί. Η αγορά ιδιωτικών κεφαλαίων, που άνθησε την περίοδο των υπερβολικά χαμηλών επιτοκίων, αντιμετωπίζει πλέον δυσκολότερες συνθήκες. Οι ρυθμιστικές Αρχές επέτρεψαν να αποκτήσουν μεγαλύτερο ρόλο μετά το 2008, θεωρώντας ότι ακόμα κι αν αποτύχουν η ζημία δεν θα είναι συστημική. Το πρόβλημα όμως είναι διττό:
α) οι απαιτήσεις διαφάνειας είναι πολύ χαμηλότερες απ’ ό,τι στις τράπεζες, με αποτέλεσμα οι ζημίες να παραμένουν αδήλωτες,
β) εξακολουθούν να εξαρτώνται από το τραπεζικό σύστημα, καθώς χρηματοδοτούνται σε μεγάλο βαθμό μέσω δανεισμού.
Οι τράπεζες, επομένως, διατηρούν κινδύνους, οι οποίοι ενδέχεται να επιδεινωθούν από τη δική τους «δαμόκλειο σπάθη» – τις μη πραγματοποιηθείσες ζημίες λόγω της ανατιμολόγησης των ομολόγων μετά το 2022. «Μη πραγματοποιηθείσες» ζημίες μπορούν να γίνουν «πραγματοποιηθείσες», αν μια τράπεζα αναγκαστεί να πουλήσει τίτλους, για παράδειγμα, σε περίπτωση αυξημένων αναλήψεων καταθέσεων. Το πρόβλημα ρευστότητας παραμένει, κυρίως για τις περιφερειακές τράπεζες. Οι ζημίες αυτές δεν αποτελούν ωρολογιακή βόμβα, αλλά μπορούν να εξελιχθούν σε σοβαρό κίνδυνο σε περιόδους έντονης πίεσης. Ωστόσο μέχρι τον Μάρτιο (τελευταία διαθέσιμα στοιχεία) ήταν περίπου 40% χαμηλότερες από τα προηγούμενα υψηλά τους.
Αυτό που ακόμα δεν βλέπουμε είναι ένδειξη σοβαρής συσσώρευσης πιστωτικού κινδύνου, κάτι που συνήθως φαίνεται μέσα από πτωχεύσεις. Υπάρχουν όμως και παράγοντες εξισορρόπησης:
Πρώτον, οι τράπεζες με επισφαλή δάνεια αντέχουν. Οι ζημίες από First Brands και Tricolor είναι παρόμοιες και αντανακλούν έναν επιβαρυμένο κλάδο, τα δάνεια αυτοκινήτου, γνωστό κίνδυνο.
Το γεγονός ότι και οι δύο περιπτώσεις προέρχονται από τον ίδιο τομέα δείχνει ότι το πρόβλημα δεν έχει γενικευτεί. Οι τράπεζες έσπευσαν να καθησυχάσουν τους επενδυτές, η Zions με ζημία 50 εκατ. δολ. σε ισολογισμό 88 δισ. (0,06%) και η Fifth Third Bank με 200 εκατ. έναντι 210 δισ. ενδέχεται να ανακτήσουν μέρος των ποσών. Μέχρι στιγμής δεν παρατηρείται φυγή καταθέσεων, ενώ οι μετοχές Zions, Fifth Third και Western Alliance ανέκαμψαν τη Δευτέρα.
Παρ’ όλα αυτά, οι επενδυτές μπορεί δικαιολογημένα να ανησυχούν για πιέσεις που ενδέχεται να εμφανιστούν σε άλλους τομείς. Εάν οι τράπεζες αρχίσουν να περιορίζουν την πιστωτική τους διάθεση (παρά τις μειώσεις επιτοκίων), αυτό θα μπορούσε να αποτελέσει πρόβλημα. Η πιο πρόσφατη Ερευνα Μικρών Επιχειρήσεων των ΗΠΑ έδειξε έντονη μείωση στην αντίληψη διαθεσιμότητας πιστώσεων.
Δεύτερον, οι συστημικοί εξισορροπητικοί παράγοντες και οι «ουρές ανέμου». Στην κρίση των περιφερειακών τραπεζών του 2023 οι μεγάλες τράπεζες παρενέβησαν, στηρίζοντας την αγορά. Η JP Morgan εκτιμά ότι οι 13 μεγαλύτερες τράπεζες των ΗΠΑ διαθέτουν 200 δισ. δολ. περίσσεια κεφαλαίου, ποσό που ενδέχεται να αυξηθεί περαιτέρω με την επικείμενη απορρύθμιση, μειώνοντας την πίεση τόσο στο κεντρικό όσο και στο περιφερειακό τραπεζικό σύστημα.
Παράλληλα, η Fed, σε φάση χαλάρωσης πλέον, μπορεί εύκολα να επεκτείνει τη ρευστότητα: το 2023 διόγκωσε τον ισολογισμό της κατά 300 δισ. δολ. παρά τις αυξήσεις επιτοκίων, ενώ σήμερα οι αγορές προεξοφλούν δύο μειώσεις μέχρι το τέλος του έτους.
Η ΣΗΜΑΣΙΑ
Το συγκεκριμένο κείμενο έχει γραφτεί, με διάφορες παραλλαγές, από εμένα και χιλιάδες άλλους αναλυτές: «μην ανησυχείτε, το πρόβλημα δεν είναι μεγάλο». Αξίζει να θυμόμαστε πως η Enron είχε σχεδόν καθολική σύσταση «buy» λίγο προτού καταρρεύσει.
Οχι, λοιπόν, δεν θα επαναλάβουμε τις πιο δηλητηριώδεις λέξεις στην ιστορία της χρηματοδότησης, «αυτή τη φορά είναι διαφορετικά». Οι κίνδυνοι είναι κίνδυνοι και μπορεί να ενταθούν, γι’ αυτό παρακολουθούμε στενά κάθε εξέλιξη. Το μάθημα της ιστορίας είναι ότι υπάρχουν πάντα περισσότερες «κατσαρίδες» απ’ όσες φαίνονται στην πρώτη ματιά. Η εστίαση σε μία μόνο εταιρία ή τομέα ενέχει τον κίνδυνο να αγνοηθεί η συστημική διάσταση.
Ωστόσο, τα συστημικά προβλήματα έχουν και συστημική θεραπεία: την υπόσχεση των κεντρικών τραπεζών να δράσουν έγκαιρα ως σταθεροποιητική δύναμη. Τα τελευταία 17 χρόνια δείχνουν ότι οι κεντρικές τράπεζες έμαθαν πως είναι προτιμότερο να χρησιμοποιούν το «νομισματικό μπαζούκα» νωρίς παρά αργά. Αν και κάποτε το «κεντρικό put» μπορεί να αποδειχθεί αναποτελεσματικό, προς το παρόν οι αγορές γνωρίζουν ότι το δίχτυ ασφαλείας θα είναι εκεί – και αυτό κάνει τον πανικό πιο δύσκολο. Ισως τελικά το πιο κατάλληλο εντομολογικό ερώτημα να είναι όχι αν «οι κατσαρίδες πετούν μόνες», αλλά αν «το εντομοκτόνο είναι αρκετά ισχυρό».
*Κύριος οικονομολόγος, διευθυντής,
Forvis Mazars Financial Planning UK
ΑΠΟ ΤΗΝ ΕΝΤΥΠΗ ΕΚΔΟΣΗ (ΦΥΛΛΟ 24/10/2025)
